有關(guān)拼多多，不能只看它持續(xù)攀增的GMV。

上周，36氪曾在《拼多多的“數(shù)字游戲”》里詳細(xì)闡述了拼多多如何利用“12個(gè)月GMV”算法虛高GMV。

按照36氪統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)，采用“12個(gè)月GMV”計(jì)算方法的GMV增速2018年Q3和2018年Q4的同比增長(zhǎng)分別為386.3%和234%，比單季度算法的絕對(duì)值分別高了154%和71%。

最后的結(jié)論是，“12個(gè)月GMV”算法巧妙的把拼多多前期的高增長(zhǎng)屬性往后移。但需要注意的是，這僅是數(shù)字層面的“往后移”，并非拼多多實(shí)際的經(jīng)營(yíng)情況。

有鑒于此，我們就從“虛高”的GMV中走出，以Q4財(cái)報(bào)中高達(dá)60.240億元人民幣的廣告費(fèi)用來(lái)看一下拼多多的另一面。

賺的每一分錢都用在了營(yíng)銷上

拼多多自成立起對(duì)市場(chǎng)營(yíng)銷的費(fèi)用就一直處于高投入狀態(tài)。

根據(jù)招股書披露的數(shù)據(jù)，2016年拼多多的銷售和營(yíng)銷費(fèi)用僅為1.69億元，而2017年這一數(shù)字卻增長(zhǎng)到13.44億元。最新的財(cái)報(bào)顯示，拼多多2018年的銷售和營(yíng)銷費(fèi)用已經(jīng)高達(dá)134.418億元，年對(duì)年增長(zhǎng)率接近10倍。

無(wú)論五環(huán)外還是五環(huán)里，對(duì)于拼多多的廣告轟炸都不會(huì)陌生。我們粗略計(jì)算了一下，2018年僅電視節(jié)目拼多多就贊助了14檔，包括快本、極限挑戰(zhàn)、中餐廳、幻樂(lè)之城等電視臺(tái)王牌綜藝，這還不包括網(wǎng)絡(luò)傳播和線下硬廣。

而在中國(guó)商業(yè)史上，最擅長(zhǎng)用廣告轟炸的正是黃崢的師傅段永平了。早在2011年時(shí)，由步步高衍生出的兩個(gè)手機(jī)品牌OPPO和vivo，其年度廣告金額合計(jì)就超過(guò)了10億人民幣，冠名和贊助綜藝節(jié)目是它們慣用的招數(shù)，時(shí)至今日也是如此。

黃崢的拼多多很好的沿襲了這個(gè)策略。但有一點(diǎn)不同的是，步步高的高昂廣告支出形成了一個(gè)滾雪球效應(yīng)，廣告費(fèi)越高產(chǎn)品售價(jià)越高，企業(yè)利潤(rùn)也就越高。

在山寨機(jī)時(shí)代，兩部同樣采用MTK方案的手機(jī)，當(dāng)其他品牌售價(jià)只有500元時(shí)，步步高就賣到了1500-2000元。

高利潤(rùn)支撐其市場(chǎng)營(yíng)銷費(fèi)用繼續(xù)走高，繼而再推動(dòng)品牌效應(yīng)和利潤(rùn)增長(zhǎng)。反觀拼多多，現(xiàn)階段它的銷售及營(yíng)銷費(fèi)用已經(jīng)出現(xiàn)了反超毛利潤(rùn)的現(xiàn)象。

2017年四季度，拼多多銷售和營(yíng)銷費(fèi)用為7.54億元，同期毛利潤(rùn)為8.05億元，利潤(rùn)尚能夠覆蓋營(yíng)銷支出。2018年四季度，拼多多毛利潤(rùn)為42.30億元，銷售和營(yíng)銷費(fèi)用卻達(dá)到60.24億元，遠(yuǎn)超前者。

對(duì)于這種策略，黃崢和拼多多CFO徐湉不止一次在財(cái)報(bào)電話會(huì)議上將其強(qiáng)調(diào)為長(zhǎng)期投資和虛擬資產(chǎn)。虛擬資產(chǎn)的界定在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中有明確注釋，至于長(zhǎng)期投資，從百度百科上標(biāo)注的三個(gè)特征來(lái)看，拼多多高昂的營(yíng)銷費(fèi)用恐怕不符合其中任何一個(gè)。

而且數(shù)據(jù)顯示，拼多多市場(chǎng)營(yíng)銷費(fèi)用/營(yíng)收過(guò)去四個(gè)季度的比例為87.9%、109.7%、95.8%、106.5%，呈現(xiàn)逐漸上升趨勢(shì)。這意味著與京東投入物流業(yè)務(wù)造成的虧損不同，拼多多將賺來(lái)的每一分錢都用在了營(yíng)銷層面。

燒錢圈用戶之后的忠誠(chéng)度問(wèn)題

高昂的營(yíng)銷費(fèi)用再一次助推了財(cái)報(bào)。數(shù)據(jù)顯示，拼多多2018年全年網(wǎng)站成交金額（GMV）達(dá)4716億元，同比增長(zhǎng)234%，活躍用戶規(guī)模則激增至4.18億。營(yíng)收達(dá)到131億元人民幣，同比增長(zhǎng)652%。

雖然財(cái)報(bào)靚麗，但沒(méi)有止住股價(jià)下跌。財(cái)報(bào)公布當(dāng)天，拼多多股價(jià)暴跌17%。

不僅僅因?yàn)楦甙旱臓I(yíng)銷費(fèi)用，還因?yàn)樗鼪](méi)有帶來(lái)預(yù)期收獲。為此，拼多多對(duì)于營(yíng)銷費(fèi)用的口徑也發(fā)生了變化，CFO徐湉曾在上個(gè)季度表示繼續(xù)在品牌廣告渠道（如電視臺(tái)）上花錢。

不過(guò)到Q4季度，徐湉在回答有關(guān)全年?duì)I銷費(fèi)用增長(zhǎng)速度會(huì)否與銷售額增長(zhǎng)同步的問(wèn)題時(shí)表示，營(yíng)銷費(fèi)用增長(zhǎng)速度與銷售額的增長(zhǎng)不存在線性關(guān)系，營(yíng)銷是看機(jī)會(huì)的。

這似乎是在為高營(yíng)銷費(fèi)用的低產(chǎn)出做一個(gè)回應(yīng)。股價(jià)暴跌，市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)在于拼多多花錢效率的降低，也就是廣告和補(bǔ)貼效率未達(dá)預(yù)期。

《拼多多的“數(shù)字游戲”》一文中指出，因?yàn)槠炊喽嗯兜幕钴S買家數(shù)是非自然年的滾動(dòng)年度數(shù)據(jù)，故拼多多2018年Q4新增用戶只有3300萬(wàn)人，較Q3的4200萬(wàn)人有所下降。并且，拼多多Q4的獲客成本飆升至182.5元，環(huán)比增138%。

還有一點(diǎn)需要注意的是，拼多多與阿里的新增用戶重合率正在加大，意味著二者的交鋒幾率也在加大。2018年Q4阿里年度活躍消費(fèi)者環(huán)比增加3500萬(wàn)，新增量中70%來(lái)自三線及以下城市。拼多多方面按照官方新增4200萬(wàn)用戶計(jì)算，56.6%新增月活來(lái)自三四線及以下城市。

一個(gè)不可忽視的事實(shí)是，如果阿里三四線城市的新用戶增長(zhǎng)趨勢(shì)繼續(xù)蔓延，就會(huì)攻入拼多多的根據(jù)地，拼多多必須時(shí)刻警惕來(lái)自阿里方面的阻擊。

另一個(gè)值得關(guān)注的地方是，拼多多如何平衡促銷費(fèi)用和廣告投放的占比問(wèn)題。

現(xiàn)在及未來(lái)一定時(shí)間內(nèi)，拼多多仍要繼續(xù)強(qiáng)化用戶增長(zhǎng)和每活躍用戶的年消費(fèi)金額增長(zhǎng)，也就是說(shuō)在用戶拉新和留存上拼多多還要持續(xù)投入。

那么它所面臨的問(wèn)題就是，繼續(xù)高昂的品牌廣告投入還是轉(zhuǎn)為確保留存的促銷活動(dòng)。

拼多多在Q4財(cái)報(bào)中并未公布促銷費(fèi)用，而2018年前三個(gè)季度，拼多多向用戶讓利（促銷及優(yōu)惠券發(fā)放）相關(guān)費(fèi)用為23.971億元，相當(dāng)于74.661億營(yíng)收的三分之一，以此計(jì)算2018年Q4拼多多的促銷費(fèi)用為18.24億元，全年為41.92億元。

徐湉也表示，四季度營(yíng)銷費(fèi)用中促銷費(fèi)用和品牌廣告費(fèi)用占比與拼多多之前披露的差不多，變化不大。這意味著拼多多仍在注重拉新而非留存，而按照此前36kr在文章中指出的新增用戶下降事實(shí)，說(shuō)明拼多多在拉新方面已然觸頂，如果未來(lái)幾個(gè)季度內(nèi)仍然繼續(xù)投入，那么效果將會(huì)大打折扣，同時(shí)也會(huì)影響用戶留存及活躍度。

同時(shí)也要關(guān)注，雖然對(duì)用戶進(jìn)行補(bǔ)貼是平臺(tái)獲取新用戶和激活現(xiàn)有用戶的一種方法，但燒錢圈用戶的結(jié)論應(yīng)該是在停止補(bǔ)貼后才能見(jiàn)分曉。因?yàn)樗痪邆鋸?fù)制性，這種方法滴滴成功過(guò)，到共享單車卻失敗了?？梢?jiàn)圈進(jìn)用戶之后能否形成壟斷很重要，拼多多要在阿里和京東甚至網(wǎng)易的夾擊下尋找平衡。

摩根士丹利也建議投資者關(guān)注，當(dāng)拼多多補(bǔ)貼費(fèi)用下降時(shí)，拼多多的用戶參與度水平和購(gòu)買頻率的變化情況。

以及拼多多的未來(lái)

類似于拼多多這樣將全部利潤(rùn)投入到營(yíng)銷中的互聯(lián)網(wǎng)公司并不多見(jiàn)，所以很難去尋找一個(gè)樣本以供研究。拼多多為自己尋找的對(duì)標(biāo)案例也是一個(gè)結(jié)合體，好市多+迪士尼，沒(méi)有人知道這兩個(gè)企業(yè)加起來(lái)會(huì)是什么樣子。

長(zhǎng)久以來(lái)，圍繞拼多多產(chǎn)生的假貨問(wèn)題始終沒(méi)有解決?；蛘哒f(shuō)拼多多的假貨對(duì)于三四線及以下市場(chǎng)的用戶來(lái)說(shuō)不算假貨，洗衣液盡管是藍(lán)月殼，但它只要是洗衣液就好了。

但消費(fèi)者認(rèn)知和市場(chǎng)監(jiān)管一樣，都會(huì)有一個(gè)周期。當(dāng)消費(fèi)者認(rèn)識(shí)到藍(lán)月亮更好以及低端制造業(yè)去庫(kù)存周期完成之后，拼多多的核心賣點(diǎn)又在哪呢？

拼多多自創(chuàng)立之初就看到了這個(gè)問(wèn)題也給出了解決方案。一方面去改造農(nóng)村電商產(chǎn)業(yè)鏈，另一方面打造“新品牌計(jì)劃”。這兩個(gè)方案的核心，均以低端制造業(yè)為基礎(chǔ)，也就是接盤去庫(kù)存周期過(guò)后剩余的制造業(yè)產(chǎn)能。

當(dāng)然這也要面臨阿里和京東的夾擊。這兩家早些年的農(nóng)村電商策略一直是想辦法將一二線城市的制造業(yè)賣到農(nóng)村去，當(dāng)然這其中有平臺(tái)規(guī)則和監(jiān)管的原因。

而拼多多直接對(duì)接三四線的制造業(yè)而需求，這才在這塊市場(chǎng)超了它倆一個(gè)身位，當(dāng)然超車也意味著你成為別人超車的目標(biāo)，拼多多在三四線城市將會(huì)面臨與阿里用戶重疊的競(jìng)爭(zhēng)，不可避免。

當(dāng)有人問(wèn)起黃崢，拼多多是否會(huì)獨(dú)立一個(gè)品牌或一塊業(yè)務(wù)來(lái)做高端時(shí)，他的回答是不。這與他的老師段永平并不一致，段永平下面的步步高分拆了OPPO和vivo，OPPO和vivo下面又分拆了RENO和IQOO。

也許黃崢已經(jīng)青出于藍(lán)，也許只是時(shí)機(jī)還未到。